争议“猪周期”

5亿元商业票逾期，但计划投资400亿元跨境光伏正邦科技近期的反常举动引发市场讨论

抛开公司自身的资金问题，公司此举也可能与行业背景有关经过上一个景气周期，生猪整个市场发生了明显的变化，然后就不是很好的生意了

6月中旬以来，国内生猪价格持续上涨百川富数据显示，截至6月23日，全国生猪均价17.25元/公斤，较6月初的15.69元价格上涨10%，越过行业盈亏平衡线

对于4月以来的这一轮连续反弹，市场各方普遍认为新一轮猪周期已经开启代表2023年1月猪价的猪2301合约，自6月初以来一直将日结算价维持在20元/公斤的高位

但是，行业的底部不等于行业的拐点在需求保持稳定，供给仍处于较高水平的背景下，猪价上行仍面临诸多变数

在中原期货农产品首席研究员刘思奎看来，现在只能算作去产能过程的后半段，但价格何时转涨还不确定如果从股市的底部概念来看，是猪价的价值底部，而不是市场底部

此外，21世纪资本研究院认为，即使新一轮猪周期已经开启，由于上涨的动力与2019年有较大不同，猪价上涨的空间将远达不到上一轮30元，40元的高点，限制了相关企业利润率的提升。

如果按照20元/斤的价格粗略估算，相当于卖了5头猪，可以等于2019年10月份卖一头猪的利润那么，养猪还是一门好生意吗上市公司的股票还是好的投资标的吗

去产能下半场=新周期。

近一年来，21硬核投研栏目对猪价的跟踪有所减少原因是行业整体处于去产能阶段，价格很难有突出表现

21世纪经济报道2021年6月报道，生猪价格刚刚进入‘磨底’阶段在历史上，类似的阶段会持续两到三年只有在行业持续亏损一定时间，供给侧无法承受亏损压力的情况下，产能才会逐渐出清，促使市场再次走向供需平衡所以现在离抄底阶段还很远即使未来几个季度个别季度猪肉股盈利能力有所改善，但也不具备构成系统性市场的条件

后续猪价运行符合预期按照16元/斤的成本线，除了2021年11月和12月在这个价格上方运行，其他时间都是亏本的

某一线生猪养殖企业期货团队负责人刘力说，去年价格从37元跌到16元，企业开始进入亏损阶段，让行业措手不及可以说，当时的养殖企业都是稀里糊涂的他表示，价格的快速下跌也使得该行业去产能速度加快

几乎与此同时，生猪价格开始企稳回升。

日前，市场均价跌破12元/公斤的年度低点后，4月中旬迅速反弹至14.65元/公斤左右5月份小幅波动后，6月中旬以来又出现一轮加速上涨趋势日前，最新均价已经达到17.25元/斤

最近的一个典型案例就是采购和仓储日前，第12批中央储备冻猪肉拍卖，实际交易量为0吨，显示出市场对下半年猪价的看好

牧原股份也罕见表态，认同市场对今年下半年猪价的主流意见预计今年下半年猪价将达到18元—20元/斤

农业部生猪产业监测预警首席专家王祖礼最近几天也指出，市场普遍认为生猪养殖最困难的时期已经过去，伴随着猪价的上涨，生猪去产能接近尾声。

但在商品市场价格运行过程中，最怕的就是一致性预期。

根据刘力的反馈，4月份以来的猪价上涨确实有供求关系的支撑，产能淘汰下的产能对猪价形成支撑但从4，5月份开始，一些规模养殖场出现二次育肥和惜售，导致生猪供不应求，所以有一定的情绪因素

另外，就长期供求关系而言，并不支持猪价出现特别明显的上涨。

同样，根据上述农业农村部的数据，5月份，全国能繁母猪存栏量结束了连续10个月的回调，环比增长0.4%截至5月底，全国能繁母猪4192万头，相当于正常母猪4100万头的102.2%

两点可见一斑一是整体生猪产能仍处于较高水平，不仅高于正常存栏量，也远高于非洲猪瘟爆发前3500万头的水平二是由于4月份猪价反弹，整体产能去化再度反复

从盈亏角度来看，猪价已经突破成本线，但市场底部的确立可能需要产能的进一步去化来匹配刘思奎指出

一般来说，大宗商品的去产能需要达到10%到15%，价格才会明显上涨。

综上所述，21世纪资本研究院认为，虽然下半年猪价在上涨，但整体产能仍处于较高水平，可能会限制进一步上涨的空间同时，猪价的快速上涨也会延缓行业去产能的步伐，相应延长猪价趋势性上涨的时间点

两个猪周期的比较

价格没有出来，所以4月份以来的上涨是新一轮上涨周期的开始还是2019年周期的延续没有定论。

即使视为新一轮猪周期，两个周期的驱动力相比2019—2020年也有巨大差异。

先说2019年，猪价上涨的核心逻辑是2018年开始的非洲猪瘟疫情对国内生猪存栏造成了毁灭性的打击。

以养殖大省四川为例2019年末，全省生猪存栏量降至2870.7万头，同比下降32.6%这是一个全国性的下降，一些南方省份的存量下降更多

受猪瘟影响，2018年5月猪价触底后，2019年猪价一路走高到2019年10月底，全国外三元生猪均价创历史新高，达到41.4元/公斤直到2021年底，猪价大部分时间在30—40元/斤区间波动

回顾猪价的历史波动区间，自2007年以来，上述均价的波动区间大多在10元—20元/斤。

这一轮猪价上涨的驱动逻辑又不一样了经过2018年的深刻经验教训，养殖企业防疫水平已今非昔比价格上涨的动力转变为行业持续亏损，带来的产能以市场化方式退出

相比较而言，2019年上涨的动力更为猛烈，而本轮则温和得多。

21世纪资本研究院认为，驱动力不同，猪价的潜在上涨空间和上涨速度自然不同连30元的猪价都很难重现，更别说40元的高点了

想这么高的利润水平是不现实的现在很难到25元/斤刘力直言

刘思奎还指出，2019年猪价上涨是偶发事件，造成了价格的极端波动如果去掉这个价格波动，猪价正常波动范围在10元到20元之间

那么，参照上述历史价格波动区间，是否可以认为20元/斤的猪价是周期的峰值。

这被认为是刻舟求剑的判断考虑到2018年以来全行业的诸多变化，猪价运行中枢可能需要在上述历史波动区间进一步上调

与去年相比，公司生猪养殖成本大幅增加，折算成单位成本，每公斤增加1元左右，目前维持在16元至17元左右刘力说，今年玉米和豆粕上涨明显去年可以换一些老玉米，今年由于市场环境的变化，只能用玉米了

同时，与2018年相比，公司还增加了防疫费用同时，伴随着时间的推移，需要考虑一定的通货膨胀因素

6月份调研牧原股份时，成本数据显示目前全成本略低于16元/公斤粗略估算，去年初以来的粮食价格上涨对公司单位养殖成本的影响约为1.5元—1.8元/公斤

考虑到原材料价格快速上涨等外部因素，公司2022年的成本目标是分阶段实现养殖全成本14.5—15元/公斤2021年，公司年度成本控制目标为14元/公斤

从上述成本来看，2018年前生猪价格运行中枢可能会从区间上移，但幅度可能有限。

还需要指出的是，与2018年之前相比，国内生猪产业环境和价格形成机制也发生了明显变化。

刘力指出，近两年大量农户退出，行业集中度明显提高，导致行业整体产能稳定性相应提高。

同时也推出了生猪期货，让企业根据预期价格安排生产，有利于保持产能和价格的相对稳定。

在上述背景下，猪价也很难复制2019年的疯狂行情。

猪肉还是不错的选择吗。

对于行业趋势，产业资本是最敏感的判断者。

从沐源目前没有大规模资本支出的具体计划的表态来看，整个行业的盈利前景并不是特别乐观。

原因很好理解因为，几乎所有周期性行业的利润主要依赖于产品涨价带来的利润率提升，产销量的增长只是次要因素

养猪业也是如此我们可以算一笔简单的账来说明

2019年10月生猪均价达到40元/公斤，按15元/公斤计算成本，即每公斤毛利可达25元，毛利率62.5%。

2020年猪价高波动期间，牧源股份一半的收入是净利润当年公司营收563亿元，营业利润304亿元，归母净利润275亿元，养殖业毛利率62.09%

假设年底当前猪价涨到21元/斤，以16元参考上述成本计算，公司每斤毛利只有5元钱。

也就是相当于公司卖了5头生猪，可以相当于2020年1头的利润水平。

需要指出的是，每公斤5元钱的利润已经是很高的利润水平了按照110kg的标准出栏体重，每头猪的毛利已经达到550元从历史数据来看，生猪养殖行业这些年来并不是一个很赚钱的行业在之前的猪周期中，一般盈利的峰值会回到600元/头左右，上一轮猪周期3000元/头盈利峰值再次出现的概率很低中原期货表示

这相当于未来生猪养殖行业的单位利润产出将大幅减少，从赚价钱变成赚量利润。

其实沐源股份这两年也是这么做的2020年，公司生猪年销量为1811.5万头，2021年增长至4026.3万头

公司预计2022年生猪屠宰量区间为5000—5600万头按照5300万头猪的中位数，估计会在2020年的基础上增长200%左右，但这并不能弥补上述单位利润率的下降除非猪价超预期上涨，否则公司很难在2020年达到盈利峰值

需要指出的是，牧原股份尚且如此，其他上市养猪公司赚钱难度更大。

据中原期货5月下旬统计，2017年行业平均成本12.5元/公斤，牧元成本11.7元/公斤，文成本12元/公斤，正邦成本12.5元/公斤，与行业平均成本基本持平，目前上市公司成本在亩元15—16元/公斤，新希望近19元/公斤，正邦，天邦接近20元/公斤。

为什么会有如此巨大的成本差异。

其实所有品种和养殖技术都没问题，主要是之前有些企业母猪产能跟不上，大量外包仔猪抬高了平均成本成都某养殖企业人士指出，如果按照每吨8头猪的比例计算，如果仔猪贵在100元，那么每公斤成年猪的生产成本就要高于1元

换句话说，除了自收自支的牧原股份，其他上市养猪公司可能需要一段时间来稳定成本曲线，才能越过自己的盈亏平衡线。

另一方面，在二级市场上，股价一般会走在行业和企业利润拐点的前面。

以2021年沐源股份的高点91.64元和低点38.82元为区间，公司6月23日57.29元的股价约为区间的35%。

结合以上猪价判断和企业利润率，57元的价格是否仍被低估。