玉马遮阳300993：22Q1业绩短期承压功能遮阳龙头成长仍可期

事件:4 月22 日，玉马遮阳发布2021 年度报告与2022 年一季度报告2021 年公司实现营业收入5.20 亿元，同比增长35.16%，归母净利润1.40 亿元，同比增长29.87%，扣非后归母净利润1.35 亿元，同比增长39.55%其中2021Q4 当季公司实现营业收入1.46 亿元，同比增长14.87%，归母净利润0.33 亿元，同比下降4.21%，扣非后归母净利润0.32 亿元，同比下降37.17% 此外，2022Q1 公司实现营业收入1.14 亿元，同比增长9.64%，归母净利润0.27 亿元，同比下降12.77%，扣非后归母净利润0.27 亿元，同比下降9.49% 募投产能释放驱动业绩快速增长，产品结构进一步优化21 年疫情影响减弱，国内外需求持续旺盛，公司1960 万平方米募投产能已开始释放，21 年产销两旺，销量同比增长37.11%至44.99 万平方米，营收弹性开始释放公司产品结构进一步优化，高端占比提升2021 年公司遮光，可调光，阳光面料收入分别为1.78，1.62，1.60 亿元，分别同比增长34.42%，45.16%，29.82%，毛利率分别为33.70%，54.16%，46.58%可调光面料为公司的优势产品，拥有一定的自主定价权，售价与毛利率较高，21 年增长较亮眼，占比提升2.15pct 至31.18%受益于增速较快的海外市场，21 年海外业务贡献营收3.66 亿元，同比增长38.05%，占比提升1.47pct 至70.40% 21 年海运费涨幅较大，海外毛利率下降4.09pct 至44.16%，降幅大于国内业务 22 年一季度业绩有所承压，主要系疫情，俄乌战争及地缘政治等综合影响，公司发货放缓及汇率波动 21 年盈利能力短期承压，费用率管控良好 由于21 年主要原材料PTA，MEG，丙烯酸，PVC 持续上涨，叠加四季度能耗成本上升等因素，公司成本端面临较大压力，2021 年毛利率下降3.01pct 至43.57%，盈利能力韧性仍然较强费用端，21 年公司期间费用率为11.35%，同比下降3.89pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.18%/5.67%/3.35%/—0.60% ， 同比分别—0.03/—0.44/+0.22/—3.38pct，主要系展会费用和职工薪酬增加，职工薪酬及IPO 费用增加，汇率影响汇兑损益及利息收入增加，加大研发投入公司有效管控费用一定程度缓解毛利率下滑压力，净利率同比小幅下降1.10pct 至26.97%可比公司西大门毛利率下降3.39pct 至 40.39%，归母净利率下滑2.74pct 至19.23%公司毛利率与归母净利率都高于可比公司，且降幅较小，盈利能力依然维持在较高水平且较稳定 此外，22Q1 公司毛利率41.53%，环比下滑0.62pct，归母净利率23.62%，环比上升0.62pct22Q1 公司净利率环比改善，盈利能力有望逐步修复 投资建议:功能性遮阳材料产品附加值高，行业国内渗透率，集中度提升空间大，国外需求旺盛玉马遮阳作为功能性遮阳行业领跑者，生产能力出众，盈利能力维持高位，增长趋势延续我们预计玉马遮阳2022—2024 年营业收入为6.42，8.37，10.21 亿元，同比增长23.38%，30.37%，22.02%，归母净利润为1.62，2.11，2.72 亿元，同比增长15.55%，30.18%，28.90%，对应PE 为20.6，15.8，12.2，给予买入—A 的投资评级

根据中国建筑遮阳材料协会的统计，2021年，全国功能性建筑遮阳行业企业数量约3，000余家，年销售额在3000万元以上的企业约180余家。面向中高端市场的玉马遮阳，西大门等十余家公司属于该行业第一梯队，保持着较高的毛利率。